Deutsche Bank: US-Schulden sind größtes Wirtschaftsrisiko

Was die Deutsche Bank tatsächlich gesagt hat

Deutsche Bank Research hat den fiskalischen Kurs der Vereinigten Staaten – und nicht die Konkurrenz durch China oder andere Rivalen – als das einzige konkreteste makroökonomische Risiko für die amerikanische Wirtschaftsführerschaft identifiziert. In einem Themenbericht anlässlich des 250. Jahrestags der US-Unabhängigkeitserklärung argumentierte das Forschungsinstitut der Bank, dass wachsende Bundeshaushaltsdefizite, steigende Kreditkosten und die bevorstehende Insolvenz der Treuhandfonds großer Sozialversicherungsprogramme einen der größten strukturellen Vorteile des Landes schleichend aushöhlten. Das Institut ordnete die fiskalische Verschlechterung als unmittelbarere Herausforderung ein als die Schwächung der US-Industrie- oder Handelsdominanz durch Chinas Wachstum.

Die zentrale Aussage des Berichts ist deutlich: „Der US-Haushaltskurs ist der plausibelste Katalysator, um diese Erosion zu beschleunigen, und für institutionelle Investoren das einzige konkreteste makroökonomische Risiko für die Vereinigten Staaten.“ Einen unmittelbaren Zusammenbruch prognostiziert der Bericht nicht; vielmehr argumentiert er, dass der Kurs selbst das Risiko sei, da er die Anreizstruktur für Märkte und politische Entscheidungsträger verändert, lange bevor eine Krise eintritt.

Die Zahlen hinter der Warnung

Seit 2022 verzeichnet die US-Regierung weiterhin Bundeshaushaltsdefizite von rund 5–6 % des BIP, obwohl die Wirtschaft nahe der Vollbeschäftigung operiert – Werte, die das Institut als „die höchsten Defizite in Friedenszeiten in der US-Geschichte außerhalb einer schweren Rezession“ bezeichnete. Die in öffentlicher Hand gehaltene Verschuldung wird nach Institutsprognosen in diesem Jahr 100 % des BIP übersteigen. Die Kosten für den Schuldendienst sind so weit gestiegen, dass die Zinszahlungen inzwischen die Verteidigungsausgaben übertreffen und der am schnellsten wachsende Posten im Bundeshaushalt sind.

Die Deutsche Bank verwies zudem auf den Druck auf Sozialleistungen. Ihr Bericht prognostizierte, dass der Treuhandfonds der Sozialversicherung bis Ende 2032 erschöpft sein werde, was ohne Kongresshandeln automatische Leistungskürzungen auslöse, und dass Medicare kurz danach eine ähnliche Finanzierungsgrenze erreichen werde. „Während die mangelnde Tragfähigkeit des US-Schuldenkurses seit Jahren in den Schlagzeilen ist, rücken diese Ereignisse nun näher – es sind die Herausforderungen, mit denen sich die nächste US-Regierung nach der Wahl 2028 wird befassen müssen“, schrieb das Institut.

Warum die fiskalische Gesundheit mit dem Dollar verknüpft ist

Über die öffentlichen Finanzen hinaus zeichnete der Bericht einen Pfad von den US-Defiziten zur Rolle des Dollars als Reservewährung. Er betonte, dass keine andere Währung kurzfristig in der Lage sei, den Dollar zu ersetzen, argumentierte jedoch, dass der globale Reservestatus der Währung eine „schleichende Erosion“ statt eines plötzlichen Niedergangs erfahren werde. Das Institut verwies auf einen Rückgang des Dollar-Anteils an den globalen Devisenreserven von rund 72 % auf 58 % in den vergangenen 20 Jahren und auf steigende Goldkäufe der Zentralbanken sowie ein erneutes Interesse an alternativen Zahlungsvereinbarungen, die teils durch Sanktionen und sich verändernde Handelsmuster getrieben seien.

Dieses Ergebnis fügt sich in separate Marktberichte ein, die in der Times of India behandelt wurden. Laut dem World Gold Council fügten die Zentralbanken im Mai netto 41 Tonnen Gold den Reserven hinzu, was eine Woche stützte, in der die Gold-Futures an der Comex um 91 US-Dollar bzw. 2,2 % auf 4.187,30 US-Dollar je Unze stiegen, während Silber um 5,3 % auf 62,81 US-Dollar zulegte. Die in diesem Bericht zitierten Analysten, darunter Jateen Trivedi von LKP Securities und Kaynat Chainwala von Kotak Securities, erklärten, das Edelmetall sei durch einen schwächeren US-Dollar, Eindeckung von Short-Positionen und Erwartungen hinsichtlich kommender Fed-Signale gestützt worden, einschließlich des am 8. Juli anstehenden FOMC-Sitzungsprotokolls.

Warum die Deutsche Bank weiterhin US-Dominanz erwartet

Das Institut zog nicht den Schluss, dass die US-Wirtschaftsführerschaft gefährdet sei. Es hielt fest, dass die USA über strukturelle Vorteile verfügten – tiefe Kapitalmärkte, technologische Führerschaft, reichliche Energiequellen und einen Vorsprung bei künstlicher Intelligenz –, die es als „schwer zu replizieren“ beschrieb. Das Gesamturteil lautete: „Die Herausforderungen für die USA sind real, aber die Beweislast deutet weiterhin darauf hin, dass das Land auf absehbare Zeit die führende Volkswirtschaft der Welt bleiben wird.“

Die Rahmung des Berichts ist wichtig, weil er zyklische Marktrisiken von strukturellen unterscheidet. Die Forscher der Deutschen Bank behandeln den fiskalischen Kurs als eine langsam wirkende Variable, die sich mit der Zeit verstärkt, und nicht als eine ereignisgetriebene Krise. Diese Unterscheidung erklärt, warum das Institut bereit ist, ihn als größtes aktuelles makroökonomisches Risiko zu bezeichnen, und dennoch erwartet, dass die USA die führende Volkswirtschaft der Welt bleiben.

Gegenläufige Strömungen im weiteren Markt

Die fiskalische Warnung fällt vor einem unruhigen Hintergrund an den globalen Rohstoffmärkten. OPEC+, das Bündnis aus OPEC-Förderländern und Russland, hat einer weiteren Erhöhung seiner gemeinsamen Förderquoten um 188.000 Barrel pro Tag ab August zugestimmt – die dritte monatliche Steigerung in Folge. Zwischen April und Juli hatten die sieben Kernmitglieder der Gruppe die Quoten bereits um knapp 800.000 Barrel pro Tag erhöht, wie aus der in der Times of India unter Berufung auf OPEC-Daten und Reuters-Berechnungen zitierten Berichterstattung hervorgeht. Das zusätzliche Angebot wurde jedoch durch die Schließung der Straße von Hormuz nach der US-israelischen Operation gegen Iran, die am 28. Februar begann, eingeschränkt; die monatliche OPEC-Förderung fiel von 42,77 Millionen Barreln pro Tag im Februar auf 33,13 Millionen Barrel pro Tag im Mai. Im Juni begann die Produktion sich zu erholen, da die USA den Vereinigten Arabischen Emiraten und anderen Golfproduzenten halfen, mehr Öl zu exportieren.

Brent-Öl ist auf Vorkriegsniveau zurückgefallen und notierte am Freitag vor der OPEC+-Ankündigung bei rund 72 US-Dollar pro Barrel, deutlich unter den im selben Bericht genannten jüngsten Höchstständen über 120 US-Dollar. UBS-Analyst Giovanni Staunovo erklärte gegenüber Reuters, die Auflösung der Kürzungen sei „weitgehend erwartet worden“, und der kurzfristige Fokus werde auf dem Tankerverkehr durch die Straße von Hormuz und der Geschwindigkeit der Erholung der chinesischen Rohölimporte liegen. Daneben hat sich die interne OPEC+-Politik verschoben: Die VAE sind Ende April aus dem Bündnis ausgetreten, und der Irak hat signalisiert, dass er höhere Quoten anstrebt. Nach dem Ausscheiden der VAE müssen die verbliebenen sieben Kernproduzenten noch rund 379.000 Barrel pro Tag der ursprünglichen Kürzung von 1,65 Millionen Barreln pro Tag zurückgewinnen – ein Puffer, der laut Reuters-Berechnungen bis September vollständig abgebaut sein könnte, wenn beim nächsten Treffen am 2. August eine ähnlich große Erhöhung vereinbart wird.

Was als Nächstes zu beobachten ist

Drei kurzfristige Marken werden zeigen, wie die Warnung der Deutschen Bank eingepreist wird. Erstens wird das FOMC-Protokoll vom 8. Juli, auf das in der indischen Brokerkommentierung verwiesen wird, auf Hinweise auf Meinungsverschiedenheiten über den Zinspfad vor einem politisch heiklen Fiskalkalender gelesen werden. Zweitens dürften der US-Einkaufsmanagerindex für den Dienstleistungssektor, Handelsdaten und die wöchentlichen Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung – vom CNBC als zentrale Indikatoren für die Handelswoche ab dem 5. Juli genannt – den nächsten Hinweis darauf liefern, ob die Defizite von 5–6 % des BIP zu stabilen oder steigenden Renditen finanziert werden. Drittens werden eventuelle vorläufige Refinanzierungsankündigungen des US-Finanzministeriums oder Aktualisierungen der Schulden-zu-BIP-Quote im späteren Jahresverlauf mit der Prognose der Deutschen Bank abgeglichen, der zufolge die öffentliche Verschuldung 2026 die Marke von 100 % des BIP überschreiten wird.

Auf längere Sicht wird die US-Präsidentschaftswahl 2028 zu dem im Bericht selbst identifizierten politischen Angelpunkt, wobei das Datum der Erschöpfung des Sozialversicherungstreuhandfonds 2032 als jener Moment hervorgehoben wird, in dem der fiskalische Kurs nicht mehr theoretisch, sondern bindend wird. Für Investoren lautet die Kernbotschaft des Deutsche-Bank-Instituts, dass das größte wirtschaftliche Risiko der USA intern, schleichend und bereits in den Daten sichtbar ist – eine Kombination, die die Märkte typischerweise erst dann neu bewerten, wenn die Politik zum Handeln gezwungen ist.