Deutsche Bank: dług USA największym ryzykiem gospodarczym

Co dokładnie powiedział Deutsche Bank

Deutsche Bank Research wskazał trajektorię fiskalną samych Stanów Zjednoczonych — a nie konkurencję ze strony Chin czy innych rywali — jako najbardziej konkretne ryzyko makroekonomiczne dla amerykańskiej pozycji lidera. W raporcie tematycznym, wydanym z okazji 250. rocznicy Deklaracji Niepodległości USA, instytut badawczy banku argumentował, że rosnące deficyty federalne, wyższe koszty obsługi długu i zbliżająca się niewypłacalność funduszy powierniczych głównych programów socjalnych stopniowo podkopują jedną z największych przewag strukturalnych kraju. Instytut przedstawił pogarszanie się finansów publicznych jako wyzwanie bardziej bezpośrednie niż erozja amerykańskiej dominacji w produkcji i handlu spowodowana wzrostem Chin.

Centralna teza raportu jest jednoznaczna: „Trajektoria fiskalna USA jest najbardziej prawdopodobnym katalizatorem przyspieszenia tej erozji i dla inwestorów instytucjonalnych stanowi najbardziej konkretne ryzyko makroekonomiczne, z jakim mierzą się Stany Zjednoczone”. Raport nie przewiduje rychłego załamania; argumentuje raczej, że sama trajektoria jest ryzykiem, ponieważ zmienia strukturę zachęt dla rynków i decydentów na długo przed materializacją jakiegokolwiek kryzysu.

Liczby stojące za ostrzeżeniem

Od 2022 roku Stany Zjednoczone utrzymują deficyty federalne rzędu około 5–6% PKB, mimo że gospodarka jest bliska pełnego zatrudnienia — poziomy, które instytut nazwał „najwyższymi pokojowymi deficytami w historii USA poza okresem poważnej recesji”. Dług publiczny ma według instytutu przekroczyć w tym roku 100% PKB. Koszt obsługi tego długu urósł do punktu, w którym płatności odsetkowe przewyższają już wydatki na obronność i są najszybciej rosnącą pozycją w budżecie federalnym.

Deutsche Bank zwrócił też uwagę na presję na programy socjalne. Jego raport prognozował, że fundusz powierniczy Social Security zostanie wyczerpany do końca 2032 roku, co uruchomi automatyczne zmniejszenie świadczeń bez działań Kongresu, a Medicare ma osiągnąć podobne ograniczenie finansowe wkrótce potem. „Choć niezrównoważenie trajektorii długu publicznego USA od lat pojawia się w nagłówkach, te wydarzenia są teraz bliższe — to wyzwania, z którymi będzie musiała zmierzyć się następna administracja USA obejmująca urząd po wyborach 2028 roku” — napisał instytut.

Dlaczego zdrowie finansów publicznych łączy się z dolarem

Poza finansami publicznymi raport prześledził ścieżkę od deficytów USA do rezerwowej roli dolara. Podkreślono, że żadna inna waluta nie jest w najbliższym czasie gotowa zastąpić dolara, ale argumentowano, że status dolara jako globalnej waluty rezerwowej będzie doświadczał „stopniowej erozji”, a nie nagłego spadku. Instytut przytoczył spadek udziału dolara w globalnych rezerwach walutowych z około 72% do 58% w ciągu ostatnich 20 lat i wskazał na rosnące zakupy złota przez banki centralne oraz odnowione zainteresowanie alternatywnymi instrumentami płatniczymi, częściowo napędzane sankcjami i zmieniającymi się wzorcami handlu.

Ta konkluzja zbiega się z osobnymi doniesieniami rynkowymi opisywanymi przez Times of India. Według World Gold Council banki centralne dodały w maju 41 ton złota netto do rezerw, wspierając tydzień, w którym kontrakty futures na złoto na Comex wzrosły o 91 dolarów, czyli 2,2%, do 4187,30 dolara za uncję, a srebro poszło w górę o 5,3% do 62,81 dolara. Analitycy cytowani w tym raporcie, w tym Jateen Trivedi z LKP Securities i Kaynat Chainwala z Kotak Securities, powiedzieli, że metale szlachetne były wspierane przez słabszego dolara, uzupełnianie krótkich pozycji i oczekiwania dotyczące nadchodzących sygnałów z Rezerwy Federalnej, w tym minutki z posiedzenia FOMC, która ma być opublikowana 8 lipca.

Dlaczego Deutsche Bank nadal oczekuje dominacji USA

Instytut nie wyciągnął wniosku, że amerykańska pozycja lidera gospodarczego jest zagrożona. Podtrzymał, że USA zachowują przewagi strukturalne — głębokie rynki kapitałowe, przywództwo w technologii, obfite zasoby energii oraz przewagę w sztucznej inteligencji — które opisał jako „trudne do odtworzenia”. Ogólny werdykt brzmiał: „wyzwania stojące przed USA są realne, ale ciężar dowodów nadal wskazuje, że pozostanie on w dającej się przewidzieć przyszłości wiodącą gospodarką świata”.

Znaczenie ma ramowanie raportu, ponieważ oddziela ono ryzyka cykliczne od strukturalnych. Badacze Deutsche Banku traktują trajektorię fiskalną jako zmienną o powolnym przebiegu, która kumuluje się w czasie, a nie jako kryzys wywołany konkretnym zdarzeniem. To rozróżnienie wyjaśnia, dlaczego instytut jest gotowy nazywać ją największym obecnym ryzykiem makroekonomicznym, jednocześnie oczekując, że USA pozostaną wiodącą gospodarką świata.

Prądy przeciwne na szerszym rynku

Ostrzeżenie fiskalne wpada w burzliwy kontekst na globalnych rynkach towarowych. OPEC+, sojusz producentów z OPEC i Rosji, zgodził się podnieść swoje zbiorcze kwoty produkcyjne o kolejne 188 tys. baryłek dziennie od sierpnia — to trzeci z rzędu miesięczny wzrost. Od kwietnia do lipca siedmiu głównych członków grupy podniosło już kwoty o blisko 800 tys. bpd, według doniesień zamieszczonych w Times of India, powołujących się na dane OPEC i wyliczenia Reutersa. Dodatkową podaż ograniczało jednak zamknięcie Cieśniny Ormuz po operacji USA i Izraela przeciwko Iranie, która rozpoczęła się 28 lutego; miesięczna produkcja OPEC spadła z 42,77 mln bpd w lutym do 33,13 mln bpd w maju. Wydobycie zaczęło odrastać w czerwcu, gdy USA pomogły ZEA i innym producentom z Zatoki w zwiększeniu eksportu ropy.

Brent wycofał się do poziomów sprzed wojny, osiadając w okolicach 72 dolarów za baryłkę w piątek przed komunikatem OPEC+, znacznie poniżej ostatnich szczytów powyżej 120 dolarów cytowanych w tym samym raporcie. Analityk UBS Giovanni Staunovo powiedział Reutersowi, że odkręcanie cięć było „powszechnie oczekiwane”, a krótkoterminowy fokus będzie na ruchu tankowców przez Cieśninę Ormuz oraz tempie odbicia chińskiego importu ropy. Osobno zmieniła się wewnętrzna polityka OPEC+: ZEA wycofały się z sojuszu pod koniec kwietnia, a Irak sygnalizował, że zabiega o wyższe kwoty. Po uwzględnieniu wyjścia ZEA siedmiu pozostałych głównych producentów wciąż ma do przywrócenia około 379 tys. bpd z pierwotnych 1,65 mln bpd cięć — bufor, który według wyliczeń Reutersa mógłby zostać w pełni odkręcony do września, jeśli na następnym posiedzeniu 2 sierpnia uzgodniona zostanie analogiczna wielkość podwyżki.

Co obserwować dalej

Trzy krótkoterminowe znaczniki pokażą, jak ostrzeżenie Deutsche Banku jest wyceniane. Po pierwsze, minutka FOMC z 8 lipca, wskazana w komentarzach indyjskich brokerów, będzie czytana pod kątem oznak podziałów co do ścieżki stóp procentowych przed politycznie wrażliwym kalendarzem fiskalnym. Po drugie, amerykański indeks PMI dla usług, dane handlowe i cotygodniowe wnioski o zasiłek dla bezrobotnych — wymienione przez CNBC jako kluczowe wskaźniki na tydzień handlowy zaczynający się 5 lipca — powinny dać kolejny odczyt tego, czy deficyty 5–6% PKB są finansowane po stabilnych czy rosnących rentownościach. Po trzecie, wszelkie wstępne dane o refundacji Departamentu Skarbu USA lub aktualizacje długu do PKB później w tym roku będą sprawdzane z prognozą Deutsche Banku, że dług publiczny przekroczy 100% PKB w 2026 roku.

Na dłuższym horyzoncie wybory prezydenckie w USA w 2028 roku stają się politycznym zawiasem wskazanym w samym raporcie, a data wyczerpania funduszu powierniczego Social Security w 2032 roku jest podkreślana jako moment, w którym trajektoria fiskalna staje się wiążąca, a nie teoretyczna. Dla inwestorów kluczowy przekaz instytutu Deutsche Banku jest taki, że największe ryzyko ekonomiczne USA jest wewnętrzne, stopniowe i już widoczne w danych — połączenie, które rynki zwykle przeszacowują dopiero po tym, jak decydenci są zmuszeni działać.